中泰证券：三季报落地或如何影响市场走势

　　报告摘要

　　一、三季报落地或如何影响市场走势？

　　本A股三季报完成披露，总体而言整体业绩持续修复。全A股整体营收同比上升1.16%，相比第二季度有较大改善，是近一年半以来首次实现正增速；归母净利润同比增速回升至5.34%。全A股ROE止跌回升，盈利能力边际改善。全A股在2025第三季度的ROE（TTM）为7.95%，较2025第二季度上升0.22个百分点。从杜邦分析上看，A股ROE上升主要受到销售净利率和权益乘数上升影响。

　　A股各主要指数中，大盘指数修复加快，创业板指增势强劲。2025年三季度，上证指数营收同比下滑0.05%，但较二季度有明显改善；归母净利润同比大幅增长4.42%。沪深300指数营收同比增长1.30%，归母净利润同比增长5.22%。科创50指数营收同比上升0.21%；归母净利润同比下滑36.07%，但较二季度已有显著修复，上升21.39个百分点。创业板指则延续较快增长态势，营收同比提升10.21%，归母净利润同比增长20.13%。

　　分行业看，2025年三季报披露的30个申万一级行业整体业绩呈现明显的结构分化。从营收增速来看，电子、非银金融、有色金属、计算机和汽车行业位居前列，反映科技与金融创新驱动的需求仍强劲。从归母净利润增速看，增长最快的行业包括钢铁、有色金属、非银金融、电子和传媒等。

　　在PB-ROE视角下，三季度石油石化、农林牧渔、食品饮料、非银金融等行业的估值与盈利能力出现一定错配，具有较大“向上修复”空间。从PB-ROE的相对水平看，周期板块中，石油石化、有色金属的ROE分位数高于PB分位数，显示出一定的估值修复空间；消费板块中的农林牧渔、食品饮料行业估值处于低位，具有一定配置价值；非银金融受A股市场活跃提振，ROE分位数也达到了89%的高分位，但目前市场对其盈利改善的反应相对滞后，估值仍具备较大向上修复的可能性。

　　从资金面看，本周整体风险偏好下降，ETF等长期资金从上周的净流入转为净流出，北向资金与产业重要股东资金短期离场意愿上升，但杠杆资金仍在增加。ETF资金一改上周的净流入态势，多数呈现净流出。北向资金交易量下降，周三开始有企稳迹象。大股东减持水平较上周略有增加。杠杆资金方面，两融余额与平均担保比例均上升。资金面整体风险偏好下降或引发市场短期缩量震荡行情，在场资金抱团可能性上升，对三季报中盈利质量较高及估值有较大安全边际的行业板块可重点关注。

　　二、投资建议

　　结合三季度盈利表现与政策信号，我们认为当前A股投资主线或进一步聚焦于“反内卷”下的战略中上游行业与科技应用端的扩散，短期关注促消费政策带来的结构性反弹。关注：

　　主线一：强化科技板块中“AI 应用与终端”方向（成长主线）。配置上重点关注：机器人、消费电子、恒生科技、创新药等AI应用细分。

　　主线二：反内卷 + 关键产业“稀土化”。本轮“反内卷”并非传统供给侧收缩，而是将我国优势产业视为“关键战略资源”，赋予“稀土化”属性，形成国际竞争中的博弈筹码。这些中上游高景气板块仍被市场低估，或构成强主线。

　　主线三：关注券商阶段性配置机会。受益于市场热度回升与政策支持，券商或得到基本面与预期的双重改善。

　　风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。

报告正文

　　一

　　三季报落地或如何影响市场走势

　　本周市场震荡上涨，成交额较上周回落，赚钱效应略有修复。从主要指数表现来看，本周万得全A、沪深300和中证2000指数分别上涨0.63%、0.82%和0.88%。本周成交量较上周有所下降，万得全A日均成交额为2.01万亿，较上周缩量13.46%。从个股层面来看，本周万得全A上涨个股日均占比约为49.67%，较上周略有上升，赚钱效应有所修复。

　　一、三季报落地或如何影响市场走势

　　A股三季报完成披露，总体而言整体业绩持续修复。全A股整体营收同比上升1.16%，相比第二季度有较大改善，增速提升了1.18个百分点，是近一年半以来首次实现正增速；归母净利润同比增速回升至5.34%，较二季度上升2.88个百分点。全A股ROE止跌回升，盈利能力边际改善。全A股在2025第三季度的ROE（TTM）为7.95%，较2025第二季度上升0.22个百分点。从杜邦分析上看，A股ROE上升主要受到销售净利率和权益乘数上升影响。

　　A股各主要指数中，大盘指数修复加快，创业板指增势强劲。2025年三季度，上证指数营收同比下滑0.05%，但较二季度有明显改善，增速回升1.5个百分点；归母净利润同比大幅增长4.42%，环比二季度上升3.47个百分点。沪深300指数营收同比增长1.30%，环比二季度上升1.27个百分点；归母净利润同比增长5.22%，较二季度上行2.73个百分点。科创50指数营收同比上升0.21%，相比二季度明显改善，回升幅度达4.59个百分点；归母净利润同比下滑36.07%，但较二季度已有显著修复，上升21.39个百分点。创业板指则延续较快增长态势，营收同比提升10.21%，环比二季度持续上升2.81个百分点；归母净利润同比增长20.13%，环比上升达7个百分点。

　　分行业看，2025年三季报披露的30个申万一级行业整体业绩呈现明显的结构分化。从营收增速来看，电子、非银金融、有色金属、计算机和汽车行业位居前列，反映科技与金融创新驱动的需求仍强劲。从归母净利润增速看，增长最快的行业包括钢铁、有色金属、非银金融、电子和传媒等，其中钢铁因去年同期基数极低而同比暴增 749.6%；非银金融前三季度以 6269 亿元的净利润位居所有一级行业第二位，同比增长 38.65%。相反，房地产、商贸零售、煤炭、轻工制造和美容护理等行业净利润出现较大幅度下滑，主要反映需求不足、价格下行和资产减值压力。

　　ROE方面，较去年同期加速增长行业较少，相对排名靠前的行业主要集中在金融、科技、周期与消费板块。30个一级行业中仅有10个行业ROE较去年同期出现好转，但科技（TMT）板块4个行业中，除计算机略有下降外均好转。ROE排名靠前的行业包括食品饮料、家用电器、有色金属、非银金融和通信，体现出成熟消费品行业和部分金融、科技行业盈利能力较强。建筑材料、钢铁和计算机等资本密集或处于扩张期的行业ROE较低，房地产ROE为负值。

　　在PB-ROE视角下，三季度石油石化、农林牧渔、食品饮料、非银金融等行业的估值与盈利能力出现一定错配，具有较大“向上修复”空间。从PB-ROE的相对水平看，周期板块中，石油石化、有色金属的ROE分位数高于PB分位数，显示出一定的估值修复空间；消费板块中的农林牧渔、食品饮料行业估值处于低位，具有一定配置价值；科技板块中通信行业的ROE增长迅猛，从估值看价格仍有上升空间；非银金融受A股市场活跃提振，ROE分位数也达到了89%的高分位，但目前市场对其盈利改善的反应相对滞后，估值仍具备较大向上修复的可能性。

　　从资金面看，本周整体风险偏好下降，ETF等长期资金从上周的净流入转为净流出，北向资金与产业重要股东资金短期离场意愿上升，但杠杆资金仍在增加。首先，ETF资金一改上周的净流入态势，多数呈现净流出，中证2000ETF与红利指数ETF成为少数净流入的板块。其次，北向资金交易量下降，周三开始有企稳迹象。大股东减持水平较上周略有增加，但也未达到9月下旬的高位水平。值得关注的是杠杆资金仍然看好市场，两融余额与平均担保比例均上升。资金面整体风险偏好下降或引发市场短期缩量震荡行情，在场资金抱团可能性上升，对三季报中盈利质量较高及估值有较大安全边际的行业板块可重点关注。

　　二

　　投资建议

　　结合三季度盈利表现与政策信号，我们认为当前A股投资主线进一步聚焦于“反内卷”下的战略中上游行业与科技应用端的扩散，短期关注促消费政策带来的结构性反弹。

　　主线一：强化科技板块中“AI 应用与终端”方向（成长主线）。三季度电子、传媒、电力设备、国防军工等行业维持高景气，科技板块已从上游算力链切向下游应用扩散，配置上重点关注：机器人（AI+自动化）；消费电子（手机、电源管理芯片、光学）；恒生科技（港股科技链估值仍低位）；创新药（AI+研发效率提升）资金仍呈现“高低切换”，科技应用端是当前最具持续性的结构性增长方向。

　　主线二：反内卷 + 关键产业“稀土化”。本轮“反内卷”并非传统供给侧收缩，而是将我国优势产业（多晶硅、光伏组件、电力设备、钨、镁、有色材料等）视为“关键战略资源”，赋予“稀土化”属性，形成国际竞争中的博弈筹码。这些中上游高景气板块仍被市场低估，或构成强主线。

　　主线三：关注金融板块中券商的阶段性配置机会。受益于市场热度回升与政策支持，券商或得到基本面与预期的双重改善：一方面，伴随近期市场风险偏好回升与成交量放大，行业全年利润有望持续回升；另一方面，政策端改革预期持续强化，包括资本市场基础制度优化、中长期资金配置比例提升、两融制度改革等，有望提升市场活跃度并改善券商盈利结构。

　　三

　　下周展望

　　四

　　周度市场回顾及展望（11月 3日-11月 7日）

　　本周市场主要指数大多上涨，上证上涨幅度较大。三大指数均上涨，上证指数、深证成指和创业板指分别上涨1.08%、0.19%和0.65%。本周大类行业涨跌不一，其中能源指数、工业指数上涨明显，医疗保健指数、可选消费指数跌幅较大。从风格表现来看，本周大盘价值板块涨幅较大。

　　本周中信一级行业涨跌不一，其中电力设备及新能源、钢铁、石油石化领涨市场。活跃度方面，本周一级行业活跃度大多回升，其中电力设备及新能源、纺织服装、钢铁回升明显。

　　4.1 指数与行业表现

　　宽基指数：本周市场主要指数大多上涨，上证指数、中证100、上证50指数涨幅较大。活跃度方面，创业板指、中小100指数换手率回落明显。

　　大类行业：本周大类行业涨跌不一，其中能源指数、工业指数上涨明显，医疗保健指数、可选消费指数跌幅较大。

　　一级行业：本周中信一级行业涨跌不一，其中电力设备及新能源、钢铁、石油石化领涨市场。活跃度方面，本周一级行业活跃度大多回升，其中电力设备及新能源、纺织服装、钢铁回升明显。

　　4.2 情绪指标跟踪

　　全市场活跃度：过去十年全A日均换手率区间大致为0.4%-3%，20日平滑后本周全A换手率较上周有所下降。截至11月7日，5日平均换手率达1.86%，处于十年分位的92.7%。创业板指换手率区间大致为1%-5%，20日平滑后创业板指换手率有所下降。截至11月7日，创业板5日平均换手率为2.72%，处于历史分位的84.4%。

　　场内融资：本周融资余额有所下降，截至11月6日，融资余额为24805.37亿元，较上周末下降6.12亿元，5日平滑后融资买入额占全市场成交额10.72%，较上周下降1.22%。

　　次新股指标：5日平滑后次新股指数换手率较上周下降1.23%，截至11月7日，次新股5日平均换手率达到6.6%，处于历史分位39.40%。

　　4.3 估值指标跟踪

　　主要行业估值：PB估值中石油石化、煤炭、有色金属、电力及公用事业、钢铁、机械、电力设备及新能源、国防军工、汽车、电子、计算机行业估值水平高于历史中位数；

　　主要行业估值：PE估值中化工、钢铁、电子、纺织服装、轻工制造、医药生物、交通运输、房地产、商业贸易、综合、建筑材料、建筑装饰、电气设备、国防军工、计算机、传媒、通信、银行、汽车、机械设备行业估值水平高于历史中位数。

　　风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。

（文章来源：中泰证券）